文 | 氨基观察怎么用股票杠杆
谁说天不怕地不怕，就怕 CFO 当 CEO 来着？
Mike Sherman，这位曾担任 Endocyte 和 Chimerix 两家 biotech CEO 的财务老兵，用 8 年时间打破了这一偏见。
2017 年，他主导 Endocyte 以 1200 万美元、1.6 亿美元里程碑收购 Pluvicto（177Lu-PSMA-617）。随着 Pluvicto 临床不断取得进展，随后一年时间，Endoyte 上演了股价 20 倍的壮举。2018 年 10 月，更是以 21 亿美元卖身诺华，回报惊人。
2025 年，他再次出手，将 Chimerix 以 9.35 亿美元卖给 Jazz，而核心资产 ONC201（Dordaviprone）的收购成本仅为 3900 万美元现金 +3900 万美元股权 + 里程碑款，总计 3.6 亿美元。
两次交易，两次抄底，两次高价退出，更令人惊叹的是，这两家 biotech 的共同点均是绝境逢生—— Endocyte 因卵巢癌管线 EC1456 失败濒临破产，Chimerix 因抗病毒药物研发受挫市值跌至谷底。
而 Mike Sherman 的解法简单粗暴：瞄准临床急迫需求，低价收购临床中期资产，快速调整开发策略，高价卖给大药企。这种"倒爷式"的商业智慧怎么用股票杠杆，不仅让股东赚得盆满钵满，更让诺华、Jazz 等巨头心甘情愿买单。
当然，Mike Sherman 的两次低买高卖，绝非偶然的个人神话，而是成熟医药市场创新链条的必然产物。
在海外，从贝恩资本生命科学基金到 Flagship Pioneering，从 Robert Duggan 到 Ron Renaud、Khurem Farooq，无数"倒爷"游走在 biotech 与大药企之间。
他们的价值，不仅在于赚取交易差价，更在于加速迭代、激活存量、促进协作，让整个创新药生态滚动起来。
CFO 的华丽转身
2006 年，Mike Sherman 加入 Endocyte，担任 CFO。
这家由美国普渡大学的研究者发起的基于叶酸类似物为主的放射性药物公司，最初的希望是卵巢癌药物 EC1456。
随着临床数据的读出，Mike Sherman 成功帮助公司完成了多轮融资，并于 2011 年顶着精准医疗的概念上市，股价也一路走高。
然而，科学规律无情，2014 年 EC1456 三期临床失败，股价暴跌 70%，2016 年创始人 Philip Low 离职，公司陷入绝境。
危急时刻，Mike Sherman 被推上 CEO 之位，等待他的是一地鸡毛：账上现金不足 2 亿美元，管线青黄不接，资本市场信心尽失。
转折点出现在 2017 年。Mike Sherman 敏锐捕捉到放射性配体疗法（RLT）的潜力，以 1200 万美元预付款 +1.6 亿美元里程碑，从 ABX 公司拿下 177Lu-PSMA-617，也就是后来的 Pluvicto。
这款靶向 PSMA（前列腺特异性膜抗原）的前列腺癌药物，最初在开放标签单臂前列腺癌试验中表现出的数据不佳，当时其所有者 ABX 无法重启临床研究，因此以 1200 万美元转让了出去。
Endocyte 处境堪忧，Mike Sherman 决定赌上一把。
当然，这并非盲目下注。Mike Sherman 看到了关键机会，其认为在转移性去势抵抗性前列腺癌领域，"（177Lu-PSMA-617）比我们见过的任何东西都要好得多"；并且，虽然放射性药物在商业成功方面有着曲折的历史，但拜耳的 Xofigo 注射剂正在向外界它们的潜力。
通过与 ABX 的交易，Endocyte 转变成了一家具有领先临床阶段放射性配体治疗药物的 biotech。
拿下 Pluvicto 后，Endocyte 旋即邀请了康奈尔大学医院的核医学科主任 David Mozley 教授加入。这是个既有核医学临床经验又懂药物开发的复合型专家，在澳大利亚墨尔本主持的 2 个 II 期研究中，加入了 FDG-PET，排除了有"病灶代谢水平（FDG 摄取）高、但 PSMA-PET 显像摄取低的患者，研究结果 RECIST 达到了高达 70% 的客观效应率。
Endocyte 利用这些数据，设计全球 III 期临床方案。随着其继续发布更多的二期临床数据并顺利进入三期阶段，一年间其股价从 1 美元左右涨到了 20 美元左右。
更重要的是，在 Endocyte 买下 Pluvicto 之际，诺华刚刚收购了 AAA 公司，在获得治疗神经内分泌肿瘤的 177Lu-DOTATATE（Lutathera）的同时，也获得了 AAA 公司的放射性药物专业人才和整套体系与能力。
自此诺华开启了进入核药市场的大门，紧接着开始一系列抢滩核药跑马圈的大动作。2018 年 10 月，诺华决定以 21 亿美元收购 Endocyte，每股 24 美元，较 Endocyte 前一日收盘价 15.56 美元溢价 54%，为的就是 Pluvicto。
一年时间，Endoyte 成功将 1.8 亿美元的潜在总额，变现成了 21 亿美元，足以说明 Mike Sherman 当时的眼光之毒辣。
当然，这笔交易后续也为诺华带来了丰厚的回报，Pluvicto 在 2022 年成功上市，2024 年成功跨过十亿美元门槛。
再次力挽狂澜
成功将 Endoyte 卖给诺华后，Mike Sherman 开启了下一阶段的故事。
2019 年 4 月，Mike Sherman 加入了 Chimerix，担任 CEO。这家曾经的埃博拉概念大牛股，因抗埃博拉药物 Brincidofovir 临床失败而股价崩盘，正试图转型，但核心管线 DSTAT 在新冠和 AML 适应症上接连受挫。
与 Endocyte 一样，Chimerix 也走到了生死关头。当时公司账上只剩 1.1 亿美元，而公司一年就要烧掉 5000 多万美元的研发费用。
Mike Sherman 的解法同样犀利：低价收购临床中期资产，瞄准罕见病未满足需求。
2021 年初，Chimerix 以 3900 万美元现金 +3900 万美元股权 + 里程碑款，总计 3.6 亿美元收购 Oncoceutics 获得一款靶向 DRD2/ClpP 的双机制小分子药物 Dordaviprone，用于治疗 H3 K27M 突变弥漫性胶质瘤。
这是一种罕见脑瘤，主要侵袭儿童及青少年群体。美国国家癌症研究所数据显示，该疾病 5 年生存率不足 10%，放疗后中位生存期仅 9-12 个月，临床需求极为迫切。然而，由于患者群体规模有限（美国年新增约 2000 例），药企往往忽视这一领域，导致数十年来缺乏针对性疗法。而 Dordaviprone 已获得该疾病的罕见儿科疾病认定。
当时，分析师认为，Dordaviprone 的市场潜力达 5 亿美元。而由于这一笔交易的对价足够低，Chimerix 当天股价大涨近 70%。其后两年间，由于没有数据催化剂，Chimerix 股价回落至低点。
直到去年底，其向 FDA 提交新药上市申请，以加速批准 Dordaviprone 用于复发性 H3 K27M 突变弥漫性胶质瘤患者。FDA 已经接受了申请，PDUFA 日期为 2025 年 8 月 18 日。
3 月 5 日，Jazz 宣布以全现金 9.35 亿美元收购 Chimerix，进一步加强其肿瘤布局。
你或许纳闷，Chimerix 为什么在这个关口卖掉公司？或许是出于现实问题，截至去年三季报，公司账上只有 1.36 亿美元，眼下正处于三期临床烧钱阶段。
而此次申报上市是基于 Dordavipron 的二期临床数据，虽然疗效可观（28% 的客观缓解率，中位缓解持续时间为 10.4 个月），但能否成功获批、是否需要进一步补充数据，仍未可知。这进一步考验着 Chimerix 的现金流。
退一步而言，即使成功提前获批，公司也不具备商业化能力。这种情况下，选择卖身也有情可原。
无论如何，Mike Sherman 不仅在 4 年时间里，挽救 Chimerix 于水火，更是再一次做到了低买高卖。
当初 3.6 亿美元的总价，换来 9.35 亿美元的收购款。如果仅算预付款与这 4 年的研发费用，大约是 3.1 亿美元的投入，换来超 6 亿美元的回报。
数据、时机与退出艺术
Mike Sherman 眼光可谓非常独到，短短 4 年不到，价值翻倍，这就是创新药的商业价值潜力，虽然投资回报率远不及 Pluvicto，但绝对价值仍是巨大的。
这两次"神操作"，也让我们看到了创新药倒爷的生意经，如何用"低价资产"撬动"高价交易"。
首先在于，以需求导向型制定收购策略。无论 Pluvicto 还是 Dordaviprone，针对的都是临床急迫需求新疗法的领域，同时 Mike Sherman 还有更多考量，比如 Dordaviprone 可以帮助其布局儿科罕见病（优先审评券 + 罕见病政策红利）。毕竟，仅优先审评券的市场价就达 1 亿美元。
从中也能看出，Mike Sherman 擅长选定"大药企忽视、但临床价值明确"的细分领域，从而在交易中掌握议价权。
其次在于抄底时机。Mike Sherman 曾说过，" Endocyte 是一家数据驱动的公司，我们致力于在科学指导下对临床项目进行严格的管理"。
CFO 出身的他，在生物科技领域摸爬滚打了 30 年，对数据足够敏感，无论是 Pluvicto 还是 Dordaviprone，都是看到临床数据后，决定拿下。而他也擅长在标的陷入困境时抄底，最终的 BD、收购价格，足以说明其兼具科学洞察与高超的商业谈判技巧。
最后则是关于退出时机的判断。Endocyte 卖给诺华时，Pluvicto 尚处于 III 期；Chimerix 卖给 Jazz 时，Dordaviprone 处于提前审批阶段。
这种"临门一脚前退出"的策略，看似放弃最大收益，实则规避了临床和商业化风险。Mike Sherman 深谙，biotech 的终极使命不是把药推上市，而是完成价值传递。
在科学指导下严格管理项目，Mike Sherman 的这句话，或许是其成功的最佳注脚。在 biotech 的生死赌局中，他既像科学家般理性分析数据，又像商人般理性计算得失。而当这两者结合时，便成就了 21 亿美元与 9.35 亿美元的传奇。
没有中间商，哪来新药革命
当然，Mike Sherman 的两次"低买高卖"，绝非偶然的个人神话，而是成熟医药市场创新链条的必然产物。
大药企难以容忍早期研发风险，学术机构缺乏商业化能力，biotech 则受限于资金与规模——而"倒爷"的存在，恰恰填补了这一断层。
Mike Sherman 用低价收购"被低估的临床资产"，通过优化开发策略提升价值，再高价转手给具备商业化能力的巨头。这种模式本质上是将创新风险从单一企业分散至全链条。
而在成熟市场，一款药物的命运可能需要经历多轮转手。从贝恩资本生命科学基金到 Flagship Pioneering，从 Robert Duggan 到 Ron Renaud、Khurem Farooq，无数"倒爷"游走在 biotech 与大药企之间，用资本与眼光编织出一张让创新流动的巨网。
比如大名鼎鼎的 Duggan，一手创造了伊布替尼，如今其正在运作 Summit，希望再次创造传奇。
而在眼下正在兴起的 NEWCO 浪潮背后，也站着诸多并购高手。比如赚走恒瑞医药 45 倍差价的 Aiolos Bio，在将公司以 10 亿美元首付卖身给 GSK 后，包括 CEO、首席科学官、技术官等原班人马又成立了一家新公司，Verdiva Bio，并在年初完成了 4.1 亿美元的融资，引进了先为达生物的三款减重产品。
在出海这条路上，恒瑞医药被中间商赚过一次差价后，决定和资本一起创造中间商，并于 2024 年 5 月完成了总额达 60 亿美元的 BD。除了首付款、里程碑等，恒瑞医药还将获得 Hercules19.9% 的股份。
而 Hercules 背后的机构，则找来了并购高手 Ron Renaud 出任该公司的总裁兼 CEO。
当然，"倒爷"的核心能力，是识别那些"蒙尘的钻石"。换句话说，Mike Sherman 们的价值，不仅在于赚取交易差价，更在于——
加速迭代：通过快速试错筛选出真正有效的疗法；
激活存量：将"失败项目"转化为"成功燃料"；
促进协作：打破大药企、biotech 与资本间的信息孤岛。
这种"倒爷式"的商业智慧，恰恰是我们的产业发展所需要补足的。我们不仅需要更多埋头做实验的科学家，也需要敢赌敢卖的 Mike Sherman 们。
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